Analiza fundamentalna - Arctic Paper

Arctic Paper, dzięki kilku polskim blogom stał się spółką rozpoznawaną na GPW. Także ja dałem się skusić i zakupiłem kilka akcji tej spółki. Jako że moje podejście do akcji jest związane bardziej z analizą fundamentalną niż analizą techniczną, czy rzucaniem lotkami do tarczy, chcę zaprezentować jakie są moje przewidywania co do firmy Arctic Paper.

http://www.yourfriends.no/page_attachments/0000/0737/flickr_yf_ArcticPaper.jpg

Otoczenie makroekonomiczne

Arctic Paper jest firmą która zajmuje się produkcją i sprzedażą papieru wysokogatunkowego - czyli przeznaczonego głownie dla drukarni zajmujących się drukiem książek, czy materiałów reklamowych. Dlatego rynek ten jest silnie skorelowany z zamożnością firm i ludzi. W czasach kryzysu jedną z pierwszych ofiar oszczędności finansowych są wydatki na reklamę i marketing, a w przypadku osób fizycznych oszczędności związane z tzw. dobrami kultury, czyli m.in na książki, magazyny itd. Dlatego o ile stagnacja gospodarcza będzie się dalej utrzymywać nie ma co liczyć na poprawę wyników bez poprawy koniunktury w gospodarce.

Wykres powyżej prezentuje poziom sprzedaży papieru na osobę (w kg), a poziom wskaźnika PKB na osobę. Mimo iż statystycznie ciężko o jakąś sensowną korelację, faktem jest że w krajach 15-tki poziom konsumpcji papieru jest wyższy niż w nowych krajach UE. 

Wyniki Arctic Paper nie zależą w dużej mierze od popytu w Polsce, gdyż większość jego produkcji przeznaczana jest na eksport. Co prezentuje poniższy wykres:

Dlatego moim zdaniem podwyżka podatku VAT o 1% nie wpłynie znacząco na wyniki finansowe spółki po stronie sprzedażowej. Większym zagrożeniem są czynniki kosztotwórcze do których należą:

cena pulpy drzewnej:
jest to podstawowy koszt produkcji papieru dla spółki na równi z kosztami energii elektrycznej. Wyniki za 2009 firma zawdzięcza niskim cenom drewna i pulpy drzewnej, za którymi nie poszły znaczne obniżki cen papieru co spowodowało wysokie marże sprzedażowe.

Rok 2010 jest zupełnie inny pod tym względem. Trzęsienie ziemi w Chille, które jest jednym z największych producentów papieru na świecie, strajk dokerów w Finlandii, największego w naszym rejonie producencie drewna. Dodatkowo silny rozwój krajów azjatyckich (szczególnie Chin), powoduje zwiększenie zapotrzebowania na drewno, któremu nie są w stanie sprostać tamtejsze firmy, nakłada się na wzrost ceny drewna na rynkach. Wszystko to powoduje konieczność podwyżki cen papieru, co nie służy dobrze sprzedaży lub dalsze obniżanie marż.

Cena pulpy drzewnej w $ za tonę

cena energii elektrycznej:

produkcja papieru jest procesem energochłonnym. Z czterech fabryk posiadanych przez Arctic Paper jedynie fabryka w Kostrzynie jest samowystarczalna jeżeli chodzi o zapotrzebowanie na energię elektryczną. Dlatego podwyżka VAT-u nie będzie miała tutaj dużego wpływu. W przypadku pozostałych fabryk energia kupowana jest z sieci, jednakże firma planuje rozbudowę zaplecza energetycznego szczególnie dla fabryki 

Munkendal która kupuje najwięcej energii w grupie.

Dużym zagrożeniem dla firmy jest niewiadoma sytuacja na rynku energii elektrycznej w UE po 2013 roku kiedy w życie mają wejść nowe regulacje dotyczące emisji dwutlenku węgla.

ekspozycja walutowa:

dla firmy głównymi rynkami zbytu są kraje Europy Zachodniej, Szwecja i Polska, natomiast większość mocy produkcyjnych znajduje się w Polsce (fabryka w Kostrzynie) oraz Szwecji (Grycksbo oraz Munkendal).
Skutkiem tego jest że największy przychód firmy wyrażony jest w EUR i GBP, a koszty operacyjne w PLN, SEK i USD(cena drewna). Dlatego osłabienie złotówki i korony szwedzkiej dobrze wpływa na biznes (lub umocnienie € i funta). Jednakże w porównaniu do ceny pulpy nie są to bardzo znaczące koszty.

podsumowanie kosztów produkcji papieru w grupie Arctic Paper

Firma:

Arctic Paper posiada obecnie cztery fabryki:

- w Kostrzynie: jest to najnowocześniejsza fabryka w grupie. Posiada moce produkcyjne do 265k ton papieru rocznie. Produkuje głównie papier niepowlekany, bez-drzewny do zastosowań drukarskich jak np: książek, broszur, kopert itd.
- w Munckedal - fabryka w Szwecji, moce produkcyjne do 165k ton, papier do produkcji książek i wysokiej jakości broszur. Warto tutaj zaznaczyć że z tej fabryki pochodził papier na którym wydrukowano zaproszenia na ślub księżniczki Szwecji - Wiktorii
- Mochenwangen - fabryka zlokalizowana w Niemczech, moce produkcyjne do 115k ton papieru rocznie, papier książkowy i na ulotki
- nowo nabyta, Szwedzka fabryka Grycksbo. Moce produkcyjne do 280k ton papieru rocznie. Produkuje papier książkowy, ale również np. na mapy.

Obecnie po akwizycji moce produkcyjne grupy wzrosły do ponad 800k ton papieru rocznie, czyniąc z Arctic Paper drugiego pod względem mocy produkcyjnych producenta papieru w Europie.

wielkość produkcji papieru w poszczególnych fabrykach

Finanse:

Rok 2009 był dla firmy najlepszym rokiem w historii. Zysk wyniósł ponad 109 milionów złotych przy przychodach za sprzedaży wynoszących 150 milionów złotych.

W I kw. 2010 roku największym wydarzeniem w życiu firmy był zakup fabryki w Grycksbo. Koszt tej inwestycji wyniósł 264 miliony złotych z czego 150 milionów pochodziło z emisji obligacji, a reszta z środków własnych firmy. 

Spadek kursu akcji zapoczątkowany w marcu tego roku, tłumaczony jest głównie słabymi wynikami firmy za I kw. Skonsolidowane przychody ze sprzedaży w porównaniu z rokiem ubiegłym spadły o ponad 10%, mimo ich nominalnego wzrostu o 4 miliony złotych. Natomiast znacząco spadły zyski ze sprzedaży spowodowane znacznymi wzrostami cen drewna, którego nie były w stanie zlikwidować podwyżki cen papieru. Po stronie kosztowej największe znaczenie ma akwizycja fabryki w Grycksbo oraz jej konsolidacja.

Zadłużenie

Zadłużenie firmy wynikające z zobowiązań krótko i długoterminowych w stosunku do kapitału własnego wynosi ponad 150%. Jest to znaczący wzrost w stosunku do 4kw. 2009 jednakże w porównaniu z 1kw. 2009 roku prawie wszystkie wskaźniki zadłużenie spadły.  Wzrost zadłużenie wynika z akwizycji fabryki w Grycksbo, natomiast nie jest on jeszcze niebezpiecznie wysoki.

Firma planuje inwestycje, a środki na te inwestycji mają pochodzić głownie z kapitałów własnych oraz finansowania się długiem (emisja obligacji). Firma nie planuje, chociaż również nie wyklucza emisji nowych akcji w celu finansowanie inwestycji, co według mnie jest dobrym sygnałem dla akcjonariuszy. Każda emisja akcji, czy obligacji wymiennych na akcje działa na niekorzyść akcjonariuszy gdyż powoduje rozwodnienie kapitału i zmniejsza jednostkowy zysk na akcję jak i wartość dywidendy jaką może otrzymać akcjonariusz.

Prognozy finansowe:

Artic Paper rezultaty za 2kw. 2010 prognoza (w mln zł)
	3kw. 2009	4kw. 2009	1kw. 2010	2kw. 2010 (prognoza)	2010 (prognoza)
Przychody	454	433	479	633	2246
zmiana rok do roku	51%	28%	1%	42%	24%
zysk operacyjny	49	31	13	-22	139
zmiana rok do roku	96%	72%	-75%		-22%
zysk netto	32	31	1	-16	102
zmiana rok do roku	35%	383%	-98%		-23%

W przypadku wyników finansowych za 2 kw. na spółce nadal będą ciążyć wysokie koszty papieru jak i koszty konsolidacji fabryki w Grycksbo jak i bardzo niekorzystne dla firmy osłabienie EUR.
Jednakże w kolejnych kwartałach kiedy konsolidacja zacznie przynosić wymierne korzyści wyniki firmy znacząco się poprawią i rok powinien zostać zamknięty na plusie.

Polityka dywidendowa:
Firma zapowiedziała korzystną dla akcjonariuszy politykę dywidendową polegającą na wypłacie dywidendy w przedziale 25-50% z czego prognozy mówią o poziomie dywidendy 40%.

Oznacza to w przypadku pozytywnych wyników finansowych wartość dodaną dla akcjonariuszy.

Nie będę udzielał tutaj rekomendacji czy należy tę firmę kupować. To nie moje zadanie, każdy sam musi sobie odpowiedzieć na pytanie czy kupić (albo sprzedać jeżeli akcje posiada).

Moim zdaniem rok 2010 będzie dla nas, akcjonariuszy trudny co widać po dużym spadku kursu akcji po wynikach za I kw. Wyniki za drugi kwartał, o ile prognozy się sprawdzą mogą doprowadzić do dalszego spadku akcji. Nie będę zdziwiony, jeżeli kurs akcji spadnie poniżej 10 zł, chociaż dla mnie będzie to dobra okazja do dalszych zakupów akcji. Akcje w moim posiadaniu będę trzymał i nie mam zamiaru ich sprzedawać ponieważ firma prowadzi sensowny biznes. A zapotrzebowanie na papier będzie raczej rosło niż malało.

Dane przedstawione w niniejszej analizie pochodzą z raportów firmy Ipopema oraz ING.
Wszelkie prawa zastrzeżone.